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投资理财笔记之美的集团投资分析报告 投资理财笔记之美的集团投资分析报告一、企业分析美的，是一家有消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、智能供应链（物流）的科技集团，从顺德北滘的小作坊起步，历经半个世纪，到现在3600亿市值的科技公司。美的海外生产基地遍布15个国家，海外员工约33,000人，全球设立销售运营机构24个，业务涉及200多个国家和地区，结算货币达22种，同时美的为全球领先机器人智能自动化公司德国库卡集团最主要股东（约95%）。美的一直是多元化发展，敢于尝试、创新、变革，现在的美的集团，不仅仅是一家大小家电产业群的家电龙头企业，它早已在工业机器人、智能家居、工业自动化及工业互联网方向转型，因为，在大家电进入成熟期时，美的在小家电，尤其是厨电方面，多个家电做到了行业第一，同时，寻找新的收入增长点，不断的探索、布局，目前，已具备坚实的工业互联网基础。（一）行业所处阶段中国家电行业在经历了高速增长期后，产品普及率较高，目前，市场已由增量市场转为存量市场。过去十年中国家电产业高速增长，将2018年家电行业国内市场销售规模推高至8211亿元；2019年，受到国内经济增速放缓、持续走低的结婚率与出生率等因素的影响，家电行业销售规模出现了下滑的现象，2019年家电行业国内销售规模为8032亿元，同比下降2.18%。从近几年家电行业的市场销售规模增速放缓到下降，家电数量减少，大家电进入了行业发展成熟期等特征可看出，家电行业已经进入行业成熟期。通过年报，我们发现美的集团三大核心业务是消费电器业务、暖通空调业务、机器人及自动化系统业务，另外还有智能供应链业务。其中的空调业务已处于行业成熟期，家电业务已处于行业成熟期，机器人业务处于起步阶段。下面再看一下工业互联网方面，目前这也是美的集团在布局，并已经取得了一定的成绩。发展工业互联网与中国制造2025战略的高度契合性、以及巨大的产业潜力，从2017年年底开始，工业互联网领域开始成为我国政策的新焦点，来自国家层面的消息不断利好。总之，美的集团的空调和家电业务已处于行业成熟期，而小家电业务、机器人、智能供应链业务还处于成长初期，布局初有成效的工业互联网还处于成长初期。（二）行业市场规模1、家用电器行业2019年家电行业国内销售规模为8032亿元，同比下降2.18%，同时，空调销售额开始下降，空调已处于成熟期，空间已经不大，同时，近三年，国内的销售规模在8000亿左右，但全球的家电销售在1.49万亿，同比增长了9.9%，而我国的家电出口增长了0.9%，因此，美的集团的家电业务，其中冰箱、空调、洗衣机已处于成熟期，主要以更新需求为主，但厨房家电和各类小家电，还有很大的空间，另外，美的集团是全球化的企业，成熟期的这些大家电，依然还有不错的市场，另外，美的集团在往智能家居努力，智能家电还有一定的空间。空调行业：从上图我们可以计算出空调行业的市场规模=出货量X出货均价=9180万台X2550元=2340亿。由此我们可以得出空调市场的行业规模为2340亿。2、机器人及工业自动化行业据 IFR 预计，到 2020 年国内工业机器人市场规模将进一步扩大到 93.5 亿美元，而根据赛迪顾问的数据，工业机器人到2021年将达到1232.8亿元。3、工业互联网工业互联网方面：根据国家统计局数据，2017年，我国工业增加值为28万亿元，同比增长6.4%。假设我国工业互联网未来市场规模占工业增加值总量的比例为1%，则我国工业互联网未来的市场规模将是数千亿量级。总之，美的2018年消费电器收入1030亿，距离行业8032亿，还有一定距离，但电器竞争激烈，美的要持续占有市场份额压力会比较大。在空调方面，2018年美的集团暖通空调收入1094亿，距离市场2340亿，已经快接近天花板，另外另一个竞争巨头格力电器以空调为主，在空调领域，格力第一，美的第二，因此，暖通业务的成长空间已经不大。在机器人及自动化系统，美的2018年营收是256.8亿，又属于行业发展初期，距离市场还有很大的空间。最后，在工业互联网方面，这是美的过去一直在布局，现在初有成效，但还没作为单独一项呈现在营业收入中，还未给公司产生大额收入的业务。工业互联网属于一个万亿级别的大工程，美的已作为其中一个试点工业，成长性和空间都还比较大。（三）行业竞争格局1、家电类从表里可以看出，美的集团的厨电基本都是属于行业份额第一，燃气灶、油烟机、热水器要出于第三、第四的一个份额，但整个家电应收来看，2018年的消费电器营业收入为1029.9亿元，但从消费电器来看，属于行业龙头。空调类根据2019年的销售统计数据，我们可以看到空调方面，美的的主要竞争对手就是格力，格力空调占市场份额30.87%，美的占28.22%，格力空调略高于美的空调，美的排名第二。2、机器人及自动化系统我们看到，由于我国机器人市场仍然以外资品牌为主，国产工业机器人产业比较薄弱，目前国内乃至世界范围内的机器人制造，都被牢牢的控制在日本发那科、安川、德国库卡、瑞典ABB“四大家族手”中，2016年这四大企业在中国工业机器人市场份额的比例分别高达18%、12%、14%、13%。但同时，美的以292亿元的价格收购了德国工业机器人巨头库卡公司94.55%的股份，成为最大控股股东，因此，机器人及自动化系统方面，占市场上占有一定份额。3、工业互联网从国际上来看，中国在工业互联网方面专利占比第二，另外，中国在设备数字化、网络化方面与美德差距较大，但是中国市场巨大，一旦解决数据采集等基础环节问题，网络效应必然带来后发优势。从国内来看，美的做的工业自动化是技术支持和解决小企业困难方案方面，该细分领域占工业互联网51%，是最大的细分领域，同时，美的集团入选工业互联网50佳，在市场格局竞争方面有一定的优势和地位。（四）企业护城河1、无形资产（1）品牌美的是全产业链、全产品线的家电及暖通空调系统企业，公司以行业领先的压缩机、电控、磁控管等 核心部件研发制造技术为支撑，结合强大的物流及服务能力，形成了包括关键部件与整机研发、制造和销 售为一体的完整产业链。公司是国内家喻户晓的领先家电及暖通空调系统品牌，公司各主要产品品类均居行业领导地位，一方面让公司能够提供全面且具竞争力的产品组合，另一方面也为公司在品牌效应、规模 议价、用户需求挖掘及研发投入多方面实现内部协同效应。面向家电智能化发展趋势，家电间的兼容、配合及互动变得越发重要，拥有全品类的家电产品线的美的在构建统一、兼容的智慧家居平台，向用户提供一体化的家庭解决方案方面已具备领先优势。（2）技术优势美的着力于构建具有全球竞争力的全球研发布局和多层级研发体系，具备以用户体验及产品功能为本位的全球一流研发技术投入及实力，过去 5 年研发投入超过 300 亿元，仅 2018 年研发投入就接近 100 亿元，已在包括中国在内的 9 个国家设立了 20 个研究中心，研发人员整体超过 10,000 人，外籍资深专家超过 500 人。据科睿唯安统计，美的在家电领域的发明专利数量连续三年稳居全球第一。在强化全球研发中心布局的同时，美的更与 MIT、UC Berkeley、UIUC、Stanford、Purdue University、清华、中科院等国内外顶级科研机构签订技术合作协议，建立联合实验室深度技术合作，打造全球创新生态系统。美的关注与聚焦技术创新、用户创新、产品创新及开放式创新体系建设，关注先行研究体系构建，布局中长期技术储备，为美的保持持续领先的产品技术优势奠定了稳固基础。2、成本优势—规模效应及渠道管理能力一系列全球资源并购整合及新产业拓展的有效完成，进一步奠定了美的全球运营的坚实基础及美的在 机器人与智能自动化领域的领先能力，同时，公司通过全球领先的生产规模及经验、多样化的产品覆盖、以及遍布世界各大区域的生产基地，造就了集团在正在崛起的海外新兴市场中迅速扩张的能力，强化了海外成熟市场竞争的基础。公司在多个产品类别皆是全球规模最大的制造商或品牌商之一，领先的生产规模让公司可以在全球市场中实现海外市场竞争对手难以媲美及难以复制的效率及成本优势。美的海外销售占公司总销售 40%以上，美的产品已出口至全球超过 200 个国家及地区，拥有 15 个海外生产基地及数十家销售运营机构。通过国际业务组织变革，从平台化走向实体化，美的全球经营体系进一步完善，通过对海外业务持续加大投入，以当地市场用户为中心，强化产品竞争力，自有品牌业务获得持续发展。公司对海外市场的产品特色及需求的深入认知，使公司善于把握全球合资合作的机会，有效推动海外品牌构建与全球区域扩张，稳步提升全球化的竞争实力。多年发展与布局，美的已形成了全方位、立体式市场覆盖。在成熟一二级市场，公司与大型家电连锁 卖场一直保持着良好的合作关系；在广阔的三四级市场，公司以旗舰店、专卖店、传统渠道和新兴渠道为有效补充，渠道网点覆盖全市场，同时公司品牌优势、产品优势、线下渠道优势及物流布局优势，也为公司快速拓展电商业务与渠道提供了有利保障，公司已是中国家电全网销售规模最大的公司，2018 年美的全网销售超过 500 亿元，同比增长超过 22%，在京东、天猫、苏宁易购等主流电商平台继续保持家电全品类第一的行业地位。美的旗下科技创新型物流公司安得智联，依托先进的科技与智能装备技术，已具备物流自动化的核心竞争力和能力优势。在构建高效的仓配一体服务方面，通过物流信息系统实现制造端到零售端的订单数据完整拉通，通过干线柔性化运输能力实现小批量订单的快速交付，形成了贴近客户、快速反应的全国直配网络布局。基于全国 118 个城市物流中心的全网覆盖，聚焦资源投入城市配送领域，搭建覆盖乡镇村的配送网路，已实现 24 小时内可送达 19,956 个乡镇，24-48 小时内可送达 16511 个乡镇，全国乡镇 48 小时配送覆盖率可达 87.6%。（五）企业团队公司现任董事、监事、高级管理人员专业背景、主要工作经历以及目前在公司的主要职责：方洪波，男，硕士，1992 年加入美的，曾任美的空调事业部总经理、美的制冷家电集团总裁、广东美 的电器股份有限公司董事长兼总裁等职务，现任公司董事长兼总裁，同时在公司下属上市公司无锡小天鹅股份有限公司任董事长及库卡集团监事会成员等职务。何剑锋，男，本科，现任公司董事。何剑锋先生同时任盈峰投资控股集团有限公司董事长兼总裁等职务。殷必彤，男，硕士，1999 年加入美的，曾任美的空调国内营销公司总经理助理和市场总监、无锡小天鹅股份有限公司董事兼总经理，现任公司董事、副总裁兼家用空调事业部总裁等职务。顾炎民，男，博士，2000 年加入美的，曾任美的企划投资部总监、美的制冷家电集团海外战略发展部 总监、美的制冷家电集团副总裁兼市场部海外业务拓展总监、美的集团海外战略部总监等职务，现任公司 董事、副总裁兼库卡集团监事会主席等职务。于刚，男，宾西法尼亚大学沃顿商学院博士，1 号店荣誉董事长及联合创始人，曾任亚马逊全球供应链副总裁，戴尔全球采购副总裁，现任 111 集团董事局执行主席及联合创始人和公司董事。*何剑锋是美的的“少东家”，*做家电实业起家，后将实业公司卖给美的，获得原始积累。在美的反哺下，获得了上风高科上市公司的控股权和易方达基金的股份。何剑锋从实业转向投资后，开启一系列收购，将中联环保收购后，进入了环保行业龙头位置。何剑锋成功完成了从实业到金融，然后又从金融到实业的华丽转身。早在2012年，何享健将美的集团的权杖交给了方洪波，彻底淡出了美的集团的管理。何剑锋除了在美的集团任董事之外，并没有任实权职位。何享健的两个女儿，同样没有在美的集团任职。在何享健多年运筹帷幄之下，何氏家族早已在美的之外，构建了一个隐形的千亿资本帝国。相比竞争激烈，毛利率微薄的家电行业，美的少东家何剑锋把控资本帝国显然有着更加广阔的空间。美的集团在方洪波的带领下，进一步弱化美的集团家族企业的形象。随着何氏家族的资本帝国形成，其与美的集团的关联交易逐渐减少，这是美的集团“去家族化”最好的证明。（六）企业文化愿景：科技尽善、生活尽美使命：联动人与万物，启迪美的世界价值观：敢知未来——志存高远、务实奋进、包容共协、变革创新从美的集团的企业文化里我们能感受到强烈的“科技”属性。与集团的“智慧家居+智能制造”为核心的“双智”战略遥相呼应，未来的美的集团肯定是将核心重点放在产品科技的打磨和创新上面。二、 资产负债表分析1.总资产：从规模上看，美的是属于大型上市公司，总资产超过1000亿，排在上市第77位。美的从15年到17年资产增长较快，属于高速成长期，18年到19年开始收缩，不过19年相较18年仍有所增长，值得期待。2.商誉可以看到溢价200亿收购了卡库集团后，专利增加了15亿左右，商标权增加了42亿。总体来看，17年美的大手笔收购东芝电器、卡库集团后，企业进入消化期。从19年来看，美的基本合并、消化完毕，重新走入发展快车道3.资产负债率可以看出美的的资产负债率长期在60%左右，17-19年负债主要是应付票据、应付账款增加（行业地位加强）、长期借款所致，长期借款主要由抵押借款构成。4.有息负债和货币资金：可以看到18年美的货币资金与有息负债差额为-122.91亿，有相当大的偿债风险，考虑到17年公司有大手笔的收购，18年资金较为紧张，好在19年已恢复正常，无短期偿债风险。5.应付预收与应收预付可以看到美的的行业地位很强势，能够占用上下游资金且逐年增加。应收账款与总资产比值在7%左右，无异常。6.固定资产：美的近3年的固定资产占比不超过10%，且呈逐年下降趋势，属于轻资产型公司，维持竞争力成本相对较低。7.投资类资产：美的近五年的投资类资产都小于10%，说明美的很专注于主业。8.净资产收益率美的近五年的净资产收益率均大于25%，非常优秀。资产负债表总结：通过公司资产负债表各项分析，美的5年的数据变动情况来看，收购东芝电器和库卡集团对其影响比较大。结合无形资产变动来看，从收购的库卡集团专利中汲取了很多营养。子公司东芝电器的营收收购后增长较大，美的得到了只下金蛋的鹅。收购比较成功。通过投资类资产分析，美的与主业无关的投资小于10%，主业的专注度比较高。固定资产占总资产比例较小，低于20%属于轻资产型公司，同行业中属于优秀项目。通过资产负债率来看，美的总体无偿债危机。三、利润表分析年份20152016201720182019A:营业收入138,441,226159,044,041240,712,301259,664,820278,216,000B:营业成本102662818115615437180460552188164557179,914,000C:销售费用1479976917678451267386733108587934,611,000D:管理费用744175596207771478023695716399,531,000E:研发费用 83772019,538,000F:财务费用138932100597981594918230400G(C+D+E+F):四费之和2238045628305207423348585085775953680000(A-B)/A:毛利率25.84%27.31%25.03%27.54%35.33%G/A:费用率16.17%17.80%17.59%19.59%19.29%费用率/毛利率62.55%65.18%70.26%71.13%54.61%税金及附加911,0001,077,0001,416,00016180001,721,000H:主营利润1248695214046397165008911902450442901000(H/A)主营利润率9.02%8.83%6.86%7.33%15.42%净利润13,624,65515,861,91218,611,9021,650,41925,277,144经营活动产生的现金流量净额26,764,25426,695,00924,442,62327,861,08038,590,404净利润现金比率50.91%59.42%76.14%77.71%65.50%（数据资料提供）1.营业收入2015年营业收入增长率呈负增长，我们从2015年的年报中搜索一下，分析原因：我们发现2015年营业收入的的轻微下滑是由于住宅产业低迷，从而引起的家电行业不景气，整体行业的收入水平都在下降。综合来看2015年的下降是由于行业大环境导致，不是企业本身的经营问题。我们再来看看2017年的营业收入增量大幅增高但是2018年的营业收入增长率又大幅下降是什么原因我们可以发现美的集团2017年营业收入大幅增加的原因是并购库卡及东芝，库卡及东芝分别实现较高的营业收入增长，由于库卡主营业务是自动化生产系统、机器人、夹具、模具及备件，所以机器人及自动化系统占营业收入的比重瞬间增加，所以导致2017年美的集团的营业收入激增。我们搜索2018年年报中营业收入，我们可以发现在其他类型收入都有增加的情况下，机器人及自动化系统的的收入却在降低，这就严重拉低了2018年的营业收入增长率。2.毛利率从上表我们可以看到美的集团近五年的毛利率都在25%左右，近3年呈上升趋势，美的的毛利率并不算高，说明美的的产品没有核心竞争力，竞争压力较大。3.费用率 20152016201720182019A:营业收入138,441,226159,044,041240,712,301259,664,820279,381,000B:营业成本102662818115615437180460552188164557179,914,000C:销售费用1479976917678451267386733108587934,611,000D:管理费用744175596207771478023695716399,531,000E:研发费用 83772019,538,000F:财务费用138932100597981594918230400G(C+D+E+F):四费之和2238045628305207423348585085775953680000(A-B)/A:毛利率25.84%27.31%25.03%27.54%35.60%G/A:费用率16.17%17.80%17.59%19.59%19.21%费用率/毛利率62.55%65.18%70.26%71.13%53.97%我们可以发现美的集团的费用率控制在30%以下，说明企业的成本控制比较好。但是其费用率逐步呈上升趋势，说明收购外资企业库卡的管理成本逐渐加大，并且汇率变动对财务费用的影响也相对较大。4.主营利润率从上表我们可以看出，美的集团近三年的主营利润率是呈上涨趋势，但是其17-18年的主营利润率低于15%，说明美的产品的盈利能力还有待加强。5.净利润现金比率美的集团的净利润现金含量2016年开始逐年下降，但是均在120%以上，而且2019年又出现了上升，说明美的集团创造的净利润全部可以以现金形式实现，企业现金流充足，利润质量优异。四、现金流量表分析1.经营活动现金流分析（现金流量净额）分析：从经营活动现金流量净额分析，美的集团2015-2019年经营活动产生的现金流量净额整体是成增长趋势的，2016年、2017年出现小幅度的回退，但是2018-2019年持续增长，美的集团是成一定规模的，说明公司自己造血能力强大，公司持续发展的内部动力强劲。2.投资活动现金流分析从购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金看，2015-2018年总体呈上升趋势，公司正在扩张之中，但是2019年略有下降，公司发展放慢脚步，但是未来公司的营业收入和净利润仍有可能出现较大的提升，公司成长能力强。15年-19年美的集团的经营活动产生的现金流量净额可以完全覆盖购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金。2019年数据可以看出目前公司发展已放缓，但是总体公司的成长性比较好。3.筹资活动现金流量分析通过近5年的分红，可以看出美的集团的分红比例都在40%以上，公司还是很慷慨的。分红比例在一个比较适中的范围，未来这种分红的很可能继续持续下去。4.企业发展类型美的集团的发展类型2015、2018、2019符合正负负优秀公司的类型，2016-2017是正负正的类型，公司处于快速成长期，所以会出现这种情况正负正型：公司经营活动产生的现金流量净额为正，说明公司主业经营赚钱；投资活动产生的现金流量净额为负，说明公司正在对内或对外投资。筹资活动现金流量净额为正，说明公司在通过借钱或者股权融资筹钱。这里说明美的集团很可能在扩张，通过融资来筹钱。正负负型：公司经营活动产生的现金流量净额为正，说明公司主业经营赚钱；投资活动产生的现金流量净额为负，说明公司在继续投资，公司处于扩张之中。筹资活动现金流量净额为负，说明公司在还钱或分红。现金流量表总结：美的集团的造血能力很强，目前处于一个缓慢扩张阶段，利润质量较好。分红比较慷慨，比率适中，未来可以持续。五、企业估值1.合理市盈率通过护城河的分析，美的集团的护城河分为两大类：无形资产（品牌、专利、）和成本优势（规模效应和渠道优势），美的的三大业务中小家电处于成长期，大家电处于成熟期，机器人和工业自动化处于成长初期，资产负债率65%，结合亿牛网近期的历史市盈率，给15倍的合理市盈率。2.净利润美的集团近五年的净利润复合增长率为17%，受疫情影响，家电行业都出现业绩下降的情况，一季度美的的净利润增速相比同期下滑21%，考虑到美的集团的业务多元、相对均衡，分散风险的能力更强，保守估计未来三年的净利润增速10%。2020年净利润：242*1.1=266亿2021年净利润：266*1.1=292亿2022年净利润：292*1.1=321亿分别对应估值：2020年估值：266*15=3990亿2021年估值：292*15=4380亿2022年估值：321*15=4815亿美的集团现在的市值为4184亿，距离三年的估值的一半2407亿，还有很大的下降空间。六、总结优势：1、向科技公司转型，美的集团在2017年收购全球机器人四大家之一的德国库卡集团94.55%的股份，并通过与安川机器人成立合资公司等途径，构建起机器人及自动化系统业务，转型做科技公司。机器人及自动化系统占营业收入9.89%，成为新的增长点。2019年年报中，美的公司从以硬件为主的公司，转变为数据驱动创新型科技公司。从2012年以来全球工业机器人安置量首次与2018年增速放缓后，与2018年持平，与此同时，中国仍是世界上最大的工业机器人市场，美的机器人安装连续第八年达到新高峰。2、全球资源的整合，并购了荣事达、华凌、小天鹅等品牌，公司业务切入冰箱、洗衣机，之后又并购了日本老牌家电东芝，美的在大家电进入成熟期时，积极开拓海外市场，做好布局，抢占份额，以增强系统性风险，而整合效果也是有目共睹，东芝被收购后，实现2010年以来的第二次盈利。3、全球化布局，王建国说，“未来海外收入肯定会超过国内收入，因为我们在海外市场普遍占比比较低，意味着整个市场空间很大，比国内距离天花板还要更大。”4、布局工业互联网。美的已推出工业互联网平台“M.IoT”，这意味着众多传统制造企业要升级转型时，美的可以提供切实有效的解决方案，还对其他行业与公司输出产品与解决方案，而积累的大数据等，或许会成为美的的又一个护城河。5、具有强大的品牌优势外，配送系统很强大，另外，研发力度在加大，已在包括中国在内的9 个国家设立了 20 个研究中心，另外积极引入德国高端家电品牌AEG，并开始往高端家电出击，而我们知道，家电行业未来会向高端家电集中。6、核心竞争力，美的着力于构建全球竞争力的研发布局和多层级研发体系，具备全球全一流的研发实力，美的围绕着用户体验进行数字化和智能化，通过线上线下稳步发展，有广阔的渠道网络。风险：1、受经济影响较大：公司销售的消费电器及暖通空调等产品，其市场需求受经济形势和宏观调控的影响较大，如果全球经济出现重大波动，国内宏观经济或消费者需求增长出现放缓趋势，则公司所处的家电市场增长也将随之减速，从而对于美的产品销售造成影响。2、生产成本波动风险：各种等级的铜材、钢材、铝材和塑料等，加上美的是劳动密集型企业，当原材料、劳动力等波动时，业绩就会受影响，这些要素涨价了，美的产品又不能跟着涨价，或是涨价的幅度不能抵消成本的增加。3、海外市场的风险：美的有43%的收入来自海外，一旦海外政治动乱等，就会产生业绩、损失等风险，另外美的结算的货币22种，汇率也是一个风险。4、贸易壁垒带来的市场风险。主要表现为各种强制的安全认证、国际标准要求、产品质量及其管理体系的认证要求、节能要求及日趋严格的环保要求与废旧家电的回收等要求等。非关税壁垒及某些国家、地区实施的反倾销措施引起的贸易摩擦，均加重了家电企业的成本费用负担，七、研究申明本研究仅做学习上市公司的财报分析使用，不作为任何投资依据。
